STO

STO(에스티오)란 "Security Token Offering"의 약자로서, 증권형토큰제공을 말한다. STO는 해당 암호화폐를 발행한 회사의 자산에 대한 소유권을 가진 증권형 토큰(Security Token)을 발행하는 것을 말한다. 세계 각국에서 STO, 즉 토큰 증권의 발행 및 유통을 허용함으로써, 최근 출현한 다양한 권리의 증권화를 지원하고 분산원장 기술을 활용하여 기존 증권의 발행과 거래를 더욱 효율적이고 편리하게 개선하는 움직임이 늘어나고 있다.

등장배경

IPO는 회사가 자사주를 주식시장에 등록하여 투자자금을 조달하는 방식이다. 그러나 대부분의 스타트업의 경우 주식시장의 상장 기준을 만족하지 못한다. 때문에 주식의 발행을 통한 전통적인 자금조달 방식을 사용하지 못한다. 따라서 스타트업으로 하여금 자금 조달이 쉽고 글로벌 투자자 유치까지도 가능한 ICO가 각광을 받게 되었다. ICO는 블록체인 회사가 새로운 프로젝트를 기획하면서 향후 프로젝트를 발전시킬 자금을 모으기 위해 유틸리티 토큰(Utility Token)을 발행하여 자금을 확보하는 것이다. 기존 많은 블록체인 기업의 자금 조달 방식은 대체로 ICO였다. 2014년, 단순 암호화폐인 비트코인에 이어 암호화폐의 P2P 거래를 가능하게 하는 스마트 계약 기능을 갖춘 이더리움 블록체인의 성공으로 ICO 시장은 본격적으로 활기를 띄기 시작했고 이후 ICO 시장은 폭발적으로 성공했다. 특히 2017년 ICO 참여 수요가 증가하면서 암호화폐 가격도 상승하기 시작했다. 특히, 이더리움의 가격 상승은 ICO 자금 조달 규모를 천문학적인 금액으로 상승시켰으며, 많은 사람들이 암호화폐 업계로 끌어들였다. 하지만 동시에 각종 토큰들이 범람하면서 토큰이 상장되지 못하거나 암호화폐를 개발하지 않은 채 투자자를 유치하는 등 투자자들을 대상으로 한 스캠 사기가 급증했다. 특정 규제가 정해지지 않은 환경에서 진행되어 투자자들은 저렴한 가격에 미리 토큰을 구입한 후, 개인에게 재판매하였고, 자금 조달이 끝난 프로젝트 팀은 도망가는 경우가 생겼다. 대부분의 프로젝트는 기존 사업 모델이 존재하는 것이 아닌 실체가 없는 비즈니스 모델을 가지고 자금을 조달하였으며, 해당 비즈니스 사업 모델이 운영되기까지는 오랜 시간이 소요되었다. 이렇게 ICO 투자자들은 규제의 보호를 받지 못하면서 단기 수익 실현 투자를 이어갔고, 시간이 흐를수록 피해자도 점점 많아졌다. 실제로 2018년에 진행된 ICO 프로젝트의 78%는 스캠으로 나타났다. 결국 폭발적인 호황도 잠시 ICO를 이용한 자금조달과 관련된 사기 사건이 급증하면서 2018년 ICO 시장의 하락세가 2019년 2월까지 이어졌다. 2019년 5월까지 성공적으로 자금 모집을 완료한 토큰(ICO, STO, IEO)의 개수는 총 250개뿐이며 투자 규모는 33억 달러에 그쳤다. 하지만 ICO와 관련된 사기 사건이 급증하고 있음에도 ICO는 법적 규제를 받고 있지 않아 관련자들을 처벌하지 못하는 것이 현실이었다. 2018년을 시작으로 ICO 시작은 지속적으로 위축되었고, ICO의 단점을 보완해 법적 규제를 받는 안전한 토큰 제공을 선언하며 STO가 등장하였다. ICO의 문제점을 해결하기 위해 증권시장에서는 상대적으로 낮은 심사 기준을 적용하여 접근성이 높고, 법의 규제를 받아 안전한 STO 투자에 주목하기 시작했다.

상세

STO는 증권의 성격을 가지는 ICO이다. 일반적으로 ICO를 통해 발행되는 토큰은 유틸리티 토큰이라 불린다. 유틸리티 토큰 사용자는 토큰 발행사의 상품이나 서비스를 구매할 수 있는 권한은 가지지만 토큰 발행사에게 이윤에 대한 지분은 요구할 수 없다. 반면, STO로 구매한 증권형 토큰(Security Token)은 토큰 발행사에 대한 소유권을 의미한다. 일반적으로 주식과 비슷한 개념으로 사용자는 보유한 증권형 토큰의 개수에 따라 토큰 발행사가 창출한 이윤의 일부를 배당금으로 받거나 발행사의 경영권의 일부를 가질 수 있다. 즉, STO는 자산의 형태에 상관없이 토큰화가 가능하며 STO 토큰의 발행 주체가 영향을 받는 국가의 증권거래법 규정에 따라 자금을 조달한다. 또한 증권형 토큰을 이용해 자산의 형태에 상관 없이 토큰화가 가능하지만 ICO와 다르게 발행 주체가 영향을 받는 국가의 증권거래법 규정을 준수해야 한다는 점에서 ICO의 단점을 보완했다. STO의 이점은 크게 네 가지로 정리된다.

• 첫 번째, 중개인의 역할을 최소화하여 거래 투명성을 확보할 수 있다. STO는 증권형 토큰이 토큰 보유자의 경영권 행사 권한이나 이윤 배당률을 스마트 계약을 통해 구현해 블록체인 위에 배포하는 것으로, 토큰의 가치를 실현한다. 기존 IPO를 이용한 자금 조달의 경우 해당 국가의 심사를 통과하기 위해 여러 절차를 밟아야 했으며 승인까지 많은 시간과 비용을 투입해야 했다. 반면에 STO를 이용한 자금 조달의 경우 블록체인 상의 스마트 계약을 통해 P2P 방식으로 이루어진다. 이러한 방식을 통해 중개자 역할을 최소화하였으며 데이터의 기록과 전송과정이 통일된 블록체인 네트워크 상에서 진행되어 자금 조달 과정이 ICO에 비해 용이하다.
• 두 번째, 화이트 리스팅을 통해 신뢰도를 제고할 수 있다. 증권형 토큰을 발행할 때, 토큰을 소유할 수 있는 자격을 갖춘 지갑을 목록화하는 화이트 리스팅 과정을 거침으로써 인증된 사용자 간의 거래만을 가능하게 한다. 이를 통해 거래 당사자들의 신뢰도를 제고할 수 있다.
• 세 번째, 투자자를 법적으로 보호할 수 있다. ICO의 경우 스캠과 같이 문제가 발생할 경우 투자자를 위한 법적 보호 장치가 없다. 반면에 STO는 토큰 발행 단계부터 해당 국가의 증권거래법을 준수하기 때문에 문제 상황 발생 시에도 투자자들으 증권거래법의 보호를 받을 수 있다.
• 네 번째, 자산의 유동성이 증가한다. STO의 구조적인 안전성은 기관 투자 유치의 가능성을 높인다. 그리고 블록체인의 특성상 거래의 장소 및 시간적 제약을 받지 않으며 매우 작은 단위의 거래가 가능하기 때문에 부동산과 같은 물리적 자산의 유동성이 높아진다.

2019년, 미국에서 블록체인 관련 금융거래 중 유일하게 STO의 법제화를 시작하여, 일부 발 빠른 국가에서는 STO의 법제화를 진행하고 있다. 대만 금융 당국은 2020년 10월에 세계 최초로 STO 규제안을 실시할 것을 발표했다. 미국에서는 STO 토큰이 발행되고 있으며, 증권형 토큰이 거래될 수 있는 거래소도 운영되고 있다. 한국에서도 관련 이슈에 대해 법제화를 촉구하는 목소리가 나오기 시작하여 2022년, 대한민국 정부도 STO 법제화에 나섰다.

비교

STO는 실물자산이나 금융자산을 쪼개 블록체인 기반 기술로 거래되도록 한 디지털 자산이다. 대한민국에서는 조각투자 업체들이 일찌감치 이 시장을 선점했다. 음악 저작권료 청구권 플랫폼인 뮤직카우와 미술품 조각투자 업체 등이 대표적이다. STO는 기업공개(IPO)나 암호화폐공개(ICO)처럼 불특정 다수에게서 자금을 모으는데 토큰을 기반으로 한다. IPO와 ICO의 단점을 보완한 것이 장점으로 꼽힌다. IPO 대비 자본 조달 비용과 시간이 적게 들고, ICO보다 투자자 보호 장치가 강력하다.

IPO, STO, ICO 비교

분류	IPO	STO	ICO
대상물	실제 비즈니스 모델 (회사의 실적, 자금흐름 등)	실제 비즈니스 모델이나 실물 자산	블록체인 기술 기반의 추상적인 프로젝트 아이디어
투자 자금 형태	법정통화	법정통화 및 가상자산	비트코인, 이더리움 등과 같은 가상자산
출시과정	IPO 전 많은 의무를 이행, 증권거래 규제당국의 승인 필요	관련된 증권법 준수, 국가 금융감독기관의 승인 및 규제 필요	금융당국의 승인이나 규정 준수 부재, 블록체인에 스마트 계약을 설정하기 위한 기술적 지식과 성공적인 마케팅 필요
발행인	명확	명확	불분명
비용	높음	ICO 대비 높음	매우 낮음
권리	기업의 수익 지분 소유	연동 자산의 지분 및 수익 소유	발행되는 토큰의 구매 권한 소유
법적 규제	적용	적용	미적용

증권형 토큰 발행

KYC/AML과 화이트 리스팅을 지원하는 토큰 표준

STO 플랫폼은 ERC-20이 아닌 새로운 토큰 표준을 제시한다. 폴리매쓰(Polymath)의 STO-20, Swarm Fund의 SRC-20 등이 대표적이다. 각 토큰 표준별로 약간의 차이는 존재하지만, 특정 리스트에 등록 되지 않은 지갑 주소에는 토큰을 전송할 수 없도록 하는 기능을 추가하는 것이다. 화이트 리스트(White List)는 법적으로 해당 토큰을 보유할 수 있는 것들을 말한다. 해당 리스트에 포함된 경우, 토큰 전송을 받을 수 있으며 그렇지 않은 경우 토큰 전송을 받을 수 없다.

거래 검증 기능

ERC-20에는 토큰을 보내는 'Transfer'와 누가 토큰을 보냈는지를 표시하는 'TransferFrom'이라는 기능이 있다. 폴리매쓰(Polymath)의 ST-20은 여기에 'VerifyTransfer'이라는 Method를 추가한다. VerifyTransfer는 토큰이 전송되기 전에 송신자와 수신자가 자격이 있는지를 확인한다. 정확하게는 화이트 리스트에 이름이 있는지를 확인한다. 만약, 둘 중에 하나라도 자격이 없으면 해당 거래는 승인되지 않는다.

화이트 리스팅

증권형 토큰(Security Token) 발행자는 증권형 토큰을 보유할 수 있는 자격이 있는 주소를 화이트 리스팅한다.

• 조건1 - KYC/AML : 화이트 리스팅이 되기 위해서는 기본적으로 KYC/AML을 거쳐야 한다. 폴리매쓰(Polymath) 상에서 한번 KYC/AML을 하면 다른 ST-20에 투자하기 위해서 다시 KYC/AML을 할 필요는 없다. 이미 신원 확인이 되어 있기 때문이다. 주식 거래를 할 때마다 다시 회원가입을 하지 않아도 되는 것과 같은 원리다.
• 조건2 - 법적 자격 : KYC/AML이 되었다고 해서 모두 증권형 토큰을 거래할 수 있는 것은 아니다. 그중에서도 자격이 되는 이들만 증권형 토큰을 매매 할 수 있다. 대한민국만 해도 주식 투자를 하려면 성인이어야 하며, 더 복잡하고 위험한 금융상품에 투자하기 위해서는 여러 가지 절차를 거쳐 자신이 자격이 있음을 증명해야 한다. 자격에는 투자 경력, 보유 자산 등 다양한 요소가 고려된다.
• 조건3 - 연동성 : 증권형 토큰 발행자는 자신의 토큰을 보유하고 거래할 수 있는 자격이 되는 이들을 화이트 리스팅 한다. 하지만 증권을 발행하는 입장에서 자신의 토큰을 거래할 수 있는 이들의 조건을 일일이 설정하는 것이 어려울 수 있으며 정확하지 못할 수도 있다. 그래서 화이트 리스팅의 범주를 '다른 믿을만한 이가 제공하는 리스트'까지 넓힐 수 있다.

법적 지위 보장 절차 지원

폴리매쓰(Polymath) 법률 문서 보관 방식

법적 지위 보장을 위한 절차 필요

토큰이 증권이라는 법적 지위를 얻기 위해서는 여러 법적인 절차를 거처야 한다. 증권형 토큰도 해당하는 토큰이 어떤 자산을 나타낸다는 사실이 법적으로 보장되어야 증권으로서 거래될 수 있다. 법적 절차를 거치기 위해서 반드시 STO 플랫폼이 필요한 것은 아니지만, 법적 절차를 거치고 관련 서류들을 모두 작성하고 국가기관의 허가를 받아야 한다. 하지만 STO 플랫폼 중 이러한 법적 지위 보장 절차 역시 STO 플랫폼을 통해서 진행한다면 훨씬 더 효율적이다.

Hash 함수를 활용한 법적 지위 문서 기록/검증 기능

이 프로젝트는 토큰이 거래 가능한 증권으로 인정받기 위한 법적 계약을 체인 상에 기록하는 방식이다. 기록된 계약은 위조가 불가능하며, 투명하게 보관된다는 장점이 있다. 법적인 프로세스에 참여하게 되면, 프로세스와 관련된 문서들을 만들게 되는데, 각 문서의 SHA-256 해시값을 만들고 문서가 추가될 때마다 루트 해시값을 전파한다. 첫 해시는 문서 A의 해시값이고 다음 해시는 A의 해시와 B의 해시를 합친 것이다. 그 뒤로 계속 같은 방식으로 해시값을 기록해 나간다. 이렇나 절차를 따르기 때문에, 문서의 원본을 계속해서 공유하지 않아도 해당하는 문서들이 조작되지 않는다. 폴리매쓰(Polymath)는 체인 상에 기록되어 변조가 되지 않는 이 시스템은 문서의 확인(Validation)이 매우 쉽다는 점에서 EDGAR(현행 미국 증권 관련 데이터 기록 서비스)보다 훨씬 효율적으로 문서를 저장할 수 있다고 주장한다.

대한민국 자본시장법상 허용

다음은 디지털 금융 혁신을 위한 국정과제로, ‘대한민국 자본시장법 규율 내’에서 STO를 허용하기 위한 토큰 증권 발행·유통 규율체계 정비 추진에 대한 내용임
　[과제1] 법 위반 가능성을 방지하고 투자자를 보호하기 위해, 디지털자산의 증권 여부 판단원칙과 적용례를 제공함
　[과제2] 3가지 제도개선을 통해 토큰 증권이 제대로 발행·유통될 수 있는 제도적 기반을 마련하고 정책 방향을 미리 안내함
　　(제도개선)
　　　1. 토큰 증권을 전자증권법 제도상 증권발행 형태로 수용
　　　2. 직접 토큰 증권을 등록·관리하는 발행인 계좌관리기관 신설
　　　3. 투자계약증권·수익증권에 대한 장외거래중개업 신설

→ 자본시장 제도의 투자자 보호장치 내에서 토큰 증권을 발행·유통할 수 있게 됨
　(1) 조각투자 등 다양한 권리를 손쉽게 증권으로 발행·유통
　(2) 비정형적 증권을 유통할 수 있는 소규모 장외시장 형성
　(3) 투자자 보호를 위한 증권 제도를 동일하게 적용

토큰 증권 규율체계와 개념

토큰 증권과 디지털자산의 규율체계

토큰증권이란 분산원장 기술을 활용해 자본시장법상 증권을 디지털화한 것을 의미한다. 디지털자산 측면에서는 증권이 아닌 디지털자산과 대비되는 증권형 디지털자산이고, 증권 제도 측면에서는 실물 증권과 전자 증권에 이은 증권의 새로운 발행 형태라는 점에서 토큰 증권이라 명칭을 정리하였다. 자본시장법의 규율 대상은 증권이며, 발행 형태는 고려하지 않는다. 투자자가 얻게 되는 권리가 법상 증권에 해당한다면, 어떤 형태를 하고 있든지 투자자 보호와 시장질서 유지를 위한 공시, 인·허가 제도, 불공정거래 금지 등 모든 증권 규제가 적용된다. 따라서 토큰 증권은 디지털자산 형태로 발행되었을 뿐 증권이므로, 당연히 자본시장법의 규율 대상이다. 반면, 증권이 아닌 디지털자산은 자본시장법상 증권 규제가 적용되지 않고, 대한민국 국회에서 입법이 추진되고 있는 디지털자산 기본법에 따라 규율체계가 마련될 것이다. 상법과 전자증권법은 증권의 발행형태로 실물 증권과 전자증권법에 따라 권리를 전자적으로 등록하는 전자 증권을 허용하고 있다. 실물 증권과 전자 증권에는 법상 권리 추정력 등이 부여되어 투자자의 재산권을 보호하고 안정적인 증권 거래가 이루어질 수 있다. 자본시장법상 증권 개념과 증권 발행형태의 관계는 증권을 음식으로, 증권의 발행형태를 그 음식을 담는 그릇으로 비유할 수 있다.

• 어떤 그릇에 담겨 있더라도 음식은 바뀌지 않는다. 다시 말하면, 발행형태가 달라진다고 하여 증권이라는 본질이 변하지는 않는다.
• 아무 것이나 음식을 담는 그릇으로 쓸 수 없다. 투자자 보호를 위해 일정한 법적 효력과 요건을 갖춘 발행형태가 요구되어야 한다.
• 음식 종류에 따라 적합한 그릇이 다를 수 있다. 특히, 비정형적인 증권을 소액 발행하는 경우에는 증권사를 통해 중앙집중적으로 전자등록·관리되는 기존 전자 증권이 부적합해, 새로운 발행형태가 필요하다.

STO, 토큰 증권의 발행·유통을 허용함으로써, 출현한 다양한 권리의 증권화를 지원하고 분산원장 기술을 활용하여 기존 증권의 발행과 거래도 더욱 효율적이고 편리하게 개선하려 한다.

추진 배경

기존 제도에서는 특정한 방식으로만 디지털 증권의 발행이 가능하고, 증권을 다자간에 거래할 수 있는 유통시장도 제한적이다. 전자증권법이 증권을 디지털화하는 방식을 제한하고 있어 증권사 등을 통해서만 가능하고, 토큰 증권의 발행은 아직 허용되지 않았다. 조각투자 등과 관련하여 발행 수요가 있는 투자계약증권이나 비금전 신탁 수익증권의 경우, 자본시장법상 유통에 대한 제도가 마련되어 있지 않아 제도권 내에서의 거래가 어렵다. 반면, 토큰 증권의 형태로 다양한 권리를 발행·유통하려는 시장 수요는 여러 측면에서 제기되고 있다. 증권 시장 측면에서는, 기존의 주식 등 정형적인 증권과 거래소 상장시장 중심의 제도가 충족하지 못하고 있는 다양한 비정형적 증권의 소액 발행·투자 및 거래에 대한 요구가 있다. 디지털 자산 시장 측면에서는, 그간 규율공백과 신기술의 편의성을 토대로 빠르게 성장해 온 사업자들이 제도권인 증권 영역까지 진출하려는 시도가 발생하고 있다. 한편 증권에 해당하는 디지털자산은 자본시장법상 증권 규제를 모두 준수하며 발행·유통되어야 한다. 디지털자산 시장의 질서를 잡아가는 한 과정으로, 증권 여부 판단에 대한 불확실성을 최소화해 법 위반 가능성을 방지하고 투자자를 보호할 필요가 있다.

주요 과제

증권 여부 판단원칙 제시

「조각투자 가이드라인」(‘22.4.28.)에서 제시한 기본원칙이 토큰 증권에도 동일하게 적용된다.

• 증권인지 여부는 구체적인 사실관계와 제반사정*을 종합적으로 감안하며, 권리의 실질적 내용을 기준으로 하여 개별 사안별로 판단한다. 여기서 제반사정은 명시적 계약‧약관‧백서의 내용 외에도 묵시적 계약, 스마트계약에 구현된 계약의 체결 및 집행, 수익배분 내용, 투자를 받기 위해 제시한 광고‧권유의 내용, 여타 약정 등이 해당한다.
• 증권인지를 검토·판단하고, 토큰 증권에 해당할 경우 증권 규제를 준수할 책임은 토큰 증권을 발행·유통·취급하려는 당사자에게 있다. 이는 기업이 발행하는 것이 주식 인지 여부를 스스로 판단하고 공시 등 자본시장법상 의무를 이행하고 있는 것과 같다.
• 해외에서 발행된 경우에도 한국 투자자를 대상으로 청약을 권유하는 등 그 효과가 한국에 미치는 경우에는 우리 자본시장법이 적용된다.
• 자본시장법을 의도적으로 우회하려는 시도에 대해서는 증권 규제의 취지와 투자자 보호 필요성 등을 감안해 적극적으로 해석‧적용한다.

따라서, 한국에서 공모 발행되었거나 시중에서 거래되고 있는 디지털자산이 증권으로 판명될 경우, 발행인 등은 자본시장법을 위반한 것이므로 원칙적으로 제재대상이 된다.

자본시장법 위반 가능성을 방지하고 투자자를 보호하기 위해, 증권 판단의 예시와 투자계약증권에 대한 설명을 추가로 제공한다. 적용례를 통해 증권의 개념이 확대·축소 되거나 토큰 형태에만 적용되는 새로운 증권 개념이 생겨나는 것은 아니며, 이는 이해관계인의 자율적 판단을 지원하기 위한 지침일 뿐이다. 어떤 권리가 자본시장법 적용을 받는 증권인지에 대해서는 이미 법률에 명확히 정의(자본시장법 제4조)되어 있기 때문이다. 또한, ’22.4월 조각투자 가이드라인 발표 이후 당시까지 적용례가 없던 투자계약증권에 대해서도 판단례를 지속 제공하고 있다. 디지털자산이라는 형태적 특성을 고려하여 투자계약증권의 각 요건에 대한 설명을 추가 보완하고, 증권에 해당할 가능성이 높은 경우와 낮은 경우에 대한 예시를 추가하였다. 향후에도 증권 여부 판단에 대한 적용례 및 판례 등이 축적될 경우,「토큰 증권 가이드라인」에 반영하여 지속적으로 보완해 나갈 예정이다.

• 증권에 해당할 가능성이 높은 경우(예시)

1. 사업 운영에 대한 지분권을 갖거나 사업의 운영성과에 따른 배당권 또는 잔여재산에 대한 분배청구권을 갖게 되는 경우
2. 발행인이 투자자에게 사업 성과에 따라 발생한 수익을 귀속시키는 경우 : 투자자에게 지급되는 금전등이 형식적으로는 투자자 활동의 대가 형태를 가지더라도, 실질적으로 사업 수익을 분배하는 것에 해당하는 경우

• 증권에 해당할 가능성이 낮은 경우(예시)

1. 발행인이 없거나, 투자자의 권리에 상응하는 의무를 이행해야 하는 자가 없는 경우
2. 지급결제 또는 교환매개로 활용하기 위해 안정적인 가치유지를 목적으로 발행되고 상환을 약속하지 않는 경우
3. 실물 자산에 대한 공유권만을 표시한 경우로서 공유목적물의 가격‧가치상승을 위한 발행인의 역할‧기여에 대한 약속이 없는 경우

토큰 증권 발행·유통 규율체계 정비

• 3가지 제도개선을 통해 토큰 증권의 발행과 유통을 허용한다.

1. 토큰 증권을 전자증권법 제도상 증권발행 형태로 수용
2. 직접 토큰 증권을 등록‧관리하는 발행인 계좌관리기관 신설
3. 투자계약증권‧수익증권에 대한 장외거래중개업 신설

기본 방향

STO에 대한 대한민국 정부의 기본 방향은 토큰 증권의 혁신성과 자본시장법의 투자자 보호 취지를 균형 있게 추진하는 것이다. 토큰 증권의 혁신성은 증권사 금융기관 중심의 전자증권 제도 하에서는 발행이 어려웠던 다양한 권리를 증권화하고, 이러한 비정형적 증권들이 디지털화됨에 따라 편리하게 거래할 수 있다는 점으로 집약될 수 있다. 이러한 장점을 수용하면서 정보비대칭을 해소하고 시장 질서를 확립해 투자자를 보호하는 증권 규제의 목적이 달성될 수 있도록, 토큰 증권이 제대로 발행·유통될 수 있는 제도적 기반을 마련하고자 한다.

토큰 증권 발행 허용

분산원장 요건을 충족하는 토큰 증권을 전자증권법상 증권의 디지털화(전자등록) 방식으로 수용한다. 즉, 분산원장 기술을 증권의 권리 발생·변경·소멸에 관한 정보를 기재하는 법상 공부의 기재 방식으로 인정하는 것이다. 분산원장의 안정성을 확보하고 투자자의 권리를 보호하기 위해 일정한 요건이 요구될 예정이다. 예를 들어, 복수 참여자가 거래 기록을 확인‧검증하고, 사후적 조작‧변경이 방지되며, 토큰 증권의 발행이나 거래를 위해 별도의 가상자산을 필요로 하지 않는 등의 조건이 필요하다. 이러한 요건을 충족하는 분산원장을 바탕으로 발행된 토큰 증권에는 기존 전자 증권과 동일한 전자증권법상의 투자자 보호 장치가 적용된다.

• 토큰증권에도 전자증권법에 따른 권리 추정력과 제3자 대항력 등이 부여되어 투자자의 재산권이 보호된다.
• 전자등록기관(KSD)이 증권의 외형적 요건을 갖추었는지를 심사한다. 이는 양도될 수 있는 권리인지(양도가능성), 권리자 간 권리 내용이 동일한지(대체가능성), 법령에 위반되는 발행인지 등, 권리를 표준화하여 발행하는 증권의 형식을 충족하였는지를 살펴보는 것이다.
• 전자등록기관(KSD)이 발행 총량을 관리한다. 투자자에게 배정된 증권의 총수량과 발행량을 비교하여 오차가 발생할 경우 정정토록 하거나 전자증권법상 절차에 따라 초과분을 해소한다.

발행인 계좌관리기관 신설

일정한 요건을 갖춘 발행인은 직접 발행한 증권의 권리 내용과 권리자 등에 대한 정보를 분산원장에 기재할 수 있도록 허용한다. 즉, 요건을 갖춘 발행인은 발행인 계좌관리기관이 되어 증권사 등을 통하지 않고 직접 토큰 증권을 발행할 수 있다. 발행시에는 기존 전자 증권 발행시와 동일한 전자증권법‧자본시장법의 투자자 보호 장치가 적용된다. 발행인 계좌관리기관의 요건은 법상 공부(公簿)를 기재‧관리하는 자에게 필요한 신뢰성·전문성·안정성 등을 고려하여 정할 예정이다. 요건을 갖추지 못한 발행인의 토큰 증권 발행이 제한되는 것은 아니며, 기존 전자 증권과 동일하게 증권사 등을 통해서 발행할 수 있다. 아울러, 「사모 및 소액공모 제도 개편방안」(‘19.10)도 함께 추진한다. 다양한 권리를 토큰 증권으로 발행할 때에도 소액공모 제도를 적극 활용할 수 있게 될 것이다. 「사모 및 소액공모 제도 개편방안」(‘19.10)의 주요 내용은 다음과 같다.

1. 청약자가 모두 전문투자자인 경우 사모로 인정 (전문투자자 사모)
2. 소액공모(Tier1) 한도를 10억원 → 30억원으로 상향
3. 소액공모보다 투자자 보호장치를 강화한 100억원 한도 소액공모 티어2 신설

장외거래중개업 신설

투자계약증권과 수익증권(비금전 신탁, 이하 동일)의 다자간 거래를 매매체결 할 수 있는 장외거래중개업 인가를 신설한다.

• (업무) 장외거래중개업자는 자사 고객 간 거래를 다자간 상대매매(매수‧매도호가 일치시 매매체결) 방식으로 중개할 수 있다.
• (인가) 일정 규모 이상의 자기자본 및 물적·인적·대주주·임원 요건을 정할 예정이다. 또한, 거래종목 진입·퇴출, 투자자 정보제공, 불량회원 제재, 이상거래 적출 등에 대한 업무기준도 마련해 심사받아야 한다.
• (규제) 이해상충을 방지하기 위한 발행과 유통(시장운영) 분리 원칙이 적용된다. 즉, 발행·인수·주선한 증권은 유통할 수 없고, 자기계약도 금지된다.
• (공시예외) 발행시 증권신고서나 소액공모 공시서류를 제출한 투자계약증권‧수익증권을 장외거래중개업자의 중개를 통해 거래하는 경우, 매출 공시 예외가 인정된다. 여기서 매출 공시는 50인 이상의 투자자에게 旣발행 증권의 매도 청약을 하거나 매수 청약을 권유할 때마다 증권신고서 등을 제출하여야 하는 공시 의무를 의미한다.
• (투자한도) 공시 예외가 적용되는 소규모 유통시장이므로, 일반투자자에 대해서는 투자한도를 제한하여 보호할 것이다. 투자한도의 경우 도산절연, 비정형성 측면에서 투자위험이 높은 투자계약증권의 한도를 더 낮게 정할 예정이다.

투자계약증권‧수익증권의 상장시장 관련하여, 투자계약증권과 수익증권의 상장시장은 다른 증권과 동일하게 자본시장법상 증권거래소 허가를 받은 자가 운영한다. 투자자 보호를 위하여 상장요건과 중요정보 공시 등을 적용하되, 시장 특성을 감안하여 기존 시장보다 완화된 수준으로 운영할 계획이다. 상장시장은 다수의 투자자가 참여하고 거래규모가 큰 시장으로, 분산원장의 처리속도에 한계가 있으므로, 상장시에는 기존 전자 증권으로 전환하고 매매‧청산‧결제 인프라를 동일하게 활용한다.

기대 효과

첫 번째로 조각투자와 같이, 기존에 전자 증권으로 발행되기 어려웠던 다양한 권리가 토큰 증권의 형태로 손쉽게 발행‧유통될 수 있다. 토큰 증권은 탈중앙화가 특징인 분산원장을 기반으로 하기 때문에 금융기관이 아닌 발행인도 직접 증권을 전자등록‧관리하도록 허용할 수 있고, 스마트 계약 등의 기술을 활용해 다양한 권리를 편리하게 증권화하여 발행하고 유통할 수 있다. 두 번째는 상장 주식시장 중심인 증권 유통제도가 확대되어 비정형적 증권(투자계약증권, 비금전신탁 수익증권)에 적합한 다양한 소규모 장외시장이 형성된다. 허용되지 않던 장외시장이 형성됨에 따라, 다양한 증권이 그 성격에 부합하는 방식으로 유통되고 다변화된 증권 거래 수요를 충족할 수 있을 것이다. 마지막으로 토큰 증권의 발행‧유통 과정에서 그 동안 자본시장 제도가 마련‧발전시켜 온 투자자 보호장치가 모두 동일하게 적용된다. 자본시장의 역사는 투자자 보호장치 발전의 역사라고 할 수 있다. 토큰 증권의 투자자도 기존 증권과 동일하게 보호하여, 토큰 증권 시장이 투자자 보호의 공백 없이 책임 있는 혁신을 이룰 수 있다.

참고자료

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• WONDER원더, 〈증권형토큰 STO란?〉, 《네이버 블로그》, 2022-06-17
• * 서종갑 기자, 〈“그기 돈이 됩니까?” 발행·유통 허용되는 STO 정체는 (선데이 머니카페)〉, 《서울경제》, 2023-02-05
• 자본시장과 현지은 사무관, 〈(보도자료) 토큰 증권(Security Token) 발행·유통 규율체계 정비방안 - 자본시장법 규율 내에서 STO를 허용하겠습니다. -〉, 《금융위원회》, 2023-02-06

같이 보기

• ICO
• IEO
• TGE
• ATO
• 증권형 토큰

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